Amarkets опубликовал торговые идеи мая 2017

Николай Корженевский — Торговые идеи мая 2017. Лебеди расправляют крылья

Автор прогноза — Николай Корженевский, аналитик компании AMarkets, автор и ведущий программы «Экономика. Курс дня» на телеканале «Россия 24».

Ключевые моменты:

• Канада рискует стать эпицентром серьезного кризиса с глобальными последствиями. Страна внезапно принимает удары сразу на двух фронтах: торговля с США и рынок недвижимости.
• Рынок по-прежнему не включил в стоимость возможное начало ужесточения политики ЕЦБ. Спекуляции на эту тему могут усилиться после второго раунда выборов во Франции.
• Банк России нажал на педальку и стал быстрее снижать ставки. Тем не менее, слабость рубля проявится только ближе к завершению цикла смягчения.

Апрель стал тревожным месяцем, принесшим массу неопределенности. Большая ее часть, конечно, сконцентрирована в политической области, однако постепенно начинает задевать и экономику. Главное событие в этой части – неожиданное установление США пошлины в 20% на древесину из Канады. По сообщению источников, обсуждается также повышение тарифа на ввоз молочной продукции и, возможно, даже энергоносителей. Справедливости ради, отметим, что страну давно и последовательно обвиняют в протекционизме как раз в части сельскохозяйственной продукции. В действиях Трампа даже можно рассмотреть экономическую логику. И тем не менее, здесь также очевиден общий недружелюбный настрой Соединенных Штатов относительно мировой торговли. Что заставляет воспринимать все прочие договоренности (с Китаем, в частности) как временное перемирие.

Произошедшее – огромная головная боль для Канады. И случилось это весьма некстати. Ведь параллельно руководству страны нужно разбираться с другой бедой. На прошлой неделе де-факто рухнул монолайнер Home Capital Group. Это небанковская финансовая организация, которая занимается ипотечным кредитованием. В среду 26 апреля акции компании рухнули на 65% после сообщения о том, что она привлекла кредит в 2 млрд канадских долларов под 22.5% годовых. Кредитором стал Пенсионный фонд Онтарио. У тех, кто переживал на рынке 2008-й год, это должно вызвать массу ассоциаций. 

Пока рано говорить о том, что начинается полномасштабный кризис, однако мы определенно видим в канадских приключениях очень и очень серьезный риск. Страна оказалась в ситуации, когда есть значительные риски, связанные с торговлей, то есть под давлением реальный сектор, и колоссальное напряжение на финансовых площадках в связи с коллапсом Home Capital. Не стоит недооценивать и системное влияние этих факторов. Проводя параллель с тем же 2008 г., напомним, что тогда именно канадский рынок коммерческих бумаг (ABCP) «встал» первым, а уже после него произошла заморозка сегмента ипотечных бумаг в США. Еще один важный момент: канадский рынок недвижимости был действительно перегрет китайским капиталом. И в стране нынче слишком благодатная почва для подобных неприятностей.

Мы рассматриваем канадские неприятности как раннее проявление накопившихся общих дисбалансов. Они характерны для большинства развитых стран, где практиковалась политика нулевых и почти-нулевых процентных ставок и уж тем более количественного смягчения. Тем не менее, это пока репетиция, пробитие первых брешей во вроде бы устойчивой финансовой системе. Мы по-прежнему убеждены, что в условиях сохраняющейся обильной ликвидности и при относительно низких ставках полноценный кризис не случится. Но уже в следующем году может начаться сокращение той самой ликвидности, и дирижировать этим процессом будет, конечно, ФРС. Все это заставляет считать, что стадия глобальной покупки риска завершается.

В тот момент, когда вы читаете эти строки, Федрезерв, скорее всего, заседает, и обсуждает именно вопрос управления балансом. Публичные высказывания на эту тему уже звучат, и управляющие должны выработать единую позицию в ближайшее время. Если они действительно решат начать манипуляции с активами, то Джанет Йеллен должна будет сначала предложить это для дискуссии в профессиональном сообществе. По традиции, происходит это на конференции ФРС в Джексон Хоул в августе, где собирается руководство ключевых центробанков. Именно там Бен Бернанке в свое время анонсировал количественное смягчение. И именно там удобно будет обсудить выход из него.

Сразу оговоримся: на наш взгляд, нет никакого экономического смысла или необходимости сокращать баланс Феда. Инфляционное давление отсутствует, а долговой рынок итак постоянно нервничает из-за метаний в фискальной политике Дональда Трампа. Объем купленных активов составляет 23.7% ВВП, что в принципе ни в коем случае не является неким критическим уровнем. Однако у управляющих, похоже, есть навязчивое желание избавиться от части бумаг. Если это действительно произойдет, даже минимальные меры будут ощутимо сказываться на рынках. Например, по нашим оценкам, достаточно одного отказа от реинвестирования, чтобы спровоцировать одномоментный рост доходностей 10-летних трежерис на 0.2-0.3 п.п. Такая сильная реакция связана с тем, что денежный мультипликатор в США остается ниже единицы. Это подразумевает необходимость поддержания высокого баланса ЦБ.

Регулятор может видеть некое пространство для маневра в том, что в системе устойчиво сохраняется избыточная ликвидность. C начала 2015 г. Она превышает 2.5 трлн долларов, и, возможно, ФРС считают, что здесь заложен потенциальный инфляционный риск. Теоретически, можно представить себе операцию а-ля «Твист», когда регулятор обменяет, скажем, свои ипотечные облигации на часть избыточных резервов. Вроде бы всем хорошо: с баланса уходит часть рисков, а значит и системные риски снижмаются. При этом профицит ликвидности сохраняется, но банки меньше будут платить за услуги «депозитария последней инстанции».

Проблема заключается в том, что рыночное равновесие зависит не только от переменных запаса, но и от показателей потока. Переводя на русский, это означает, что такая «безопасная», на первый взгляд, процедура сильно изменит ожидания рынка и потоки капитала. Пока еще очень рано говорить о том, как именно отреагирует рынок, ибо даже приведенная выше схема – это только гипотетический сценарий, одна из возможных альтернатив. Отметим, однако, что эти сценарии не предполагают прямолинейное и штормовое укрепление доллара. Главным последствием мы видим резкий рост волатильности на всех рынках.

Так что в комментариях по итогам очередного заседания ФРС мы будем в первую очередь следить за риторикой по поводу баланса. В части ставок все более-менее понятно: скорее всего, состоится еще одно повышение в июне и затем в сентябре или декабре. Не исключены и три повышения до конца 2017 г., но, если Фед действительно хочет поэкспериментировать с балансом, придется умерить аппетит в части ставок. Именно таковы сейчас ожидания рынка. Так что даже четкий намек на ужесточение политики в июне не окажет сейчас существенной поддержки американцу.

Сценарии и прогнозы основных валютных пар ...

Читать полностью торговые идеи на май...